Евгений Коган l Личный блог l Не только про инвестиции

Как говорится, и снова здравствуйте!

Минстрой требует от банков мобилизовать ресурсы для поддержки застройщиков.

Повод — проблемы у одного из крупнейших девелоперов страны. Минстрой собирает банки, налоговиков, представителей властей Москвы и Подмосковья. Главная задача — не допустить остановки строек и обеспечить передачу квартир покупателям.

Сбербанк, как крупнейший кредитор, уже участвует в разработке плана финансового оздоровления компании.

И чего теперь ждать?

Полагаю, сценарий достаточно понятный. Банки будут вынуждены спасать строительные проекты. Где-то реструктурируют долги, где-то возьмут объекты под контроль, а где-то, возможно, передадут их своим дочерним структурам.

Иначе говоря, покупатели квартир, скорее всего, пострадают меньше остальных. Хотя нервы им, разумеется, потреплют.

◽️Девелоперы? Тут все интереснее. Кого-то спасут, кого-то раздербанят. Причем вполне цивилизованно. В рамках финансового оздоровления, разумеется 😂

◽️Банки? Тоже вряд ли будут счастливы. Получить вместо живых денег недостроенный жилой комплекс — удовольствие весьма специфическое.

◽️Ну а акционеры и держатели облигаций проблемных застройщиков могут начинать нервно курить в сторонке. Особенно акционеры. Им в подобных историях традиционно достается то, что останется после всех остальных. Если, конечно, вообще что-нибудь останется.

В общем, кислотно-щелочной баланс строительной отрасли будут восстанавливать всем миром.

За чей счет? Ну, это уже другой вопрос.

Короче, ничего нового. Прибыль — частная. А проблемы, когда становятся достаточно большими, приходится решать коллективно.

Как говорится, добро пожаловать в суровую реальность.

👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

Еще недавно говорили о массовом исходе западных фабрик из Китая. Бизнес пугали санкции и привлекала дешевая рабочая сила Вьетнама, Индонезии, Индии, Мексики. Сейчас наметился четкий тренд на возвращение производства в КНР.

Возвращаются, если не производство полностью, то отдельные заказы, цепочки снабжения. Полного «разрыва» (decoupling) с Китаем не случилось.
Компании, которые ранее пытались перенести мощности во Вьетнам, Индию, Таиланд или Мексику в рамках стратегии «Китай плюс один», столкнулись с суровой реальностью: воссоздать уникальную промышленную экосистему Китая в других странах оказалось критически сложно и дорого. На новых площадках бизнес столкнулся с необходимостью ввоза сырья и комплектующих издалека, с нехваткой электроэнергии и дефицитом квалифицированных кадров, что съедает всю прибыль. В Китае стабильное электроснабжение, профессиональные инженеры и техники, все поставщики от сырья до упаковки находятся в радиусе одного промышленного парка.

Ряд американских гигантов начали возвращать часть заказов на китайские заводы после неудачных попыток диверсификации:
Например, крупнейшая американская торговая сеть Target перенаправила часть заказов обратно китайским поставщикам из-за сбоев в логистике и производственных ограничений в других странах Юго-Восточной Азии.

Компании Dawang Metals, а также поставщики садовой мебели, пытавшиеся развернуть литейные и сборочные цеха во Вьетнаме, возвращают производство в Китай. В ЮВА они столкнулись с дефицитом банальных компонентов: пресс-форм, крепежей и фурнитуры, которые все равно приходилось импортировать из КНР.

Технологический сектор (Apple, Google, Microsoft) активно переносит финальную сборку (смартфоны, серверы) в Индию, Вьетнам и Таиланд. Однако они вынуждены оставлять в Китае производство сложнейших компонентов, поскольку альтернативные площадки не справляются с объемами и качеством.

Немецкие и другие европейские концерны (особенно автопроизводители вроде Volkswagen, BMW, Mercedes-Benz, а также химический гигант BASF) не просто не уходят, а углубляют производство локально в Китае («в Китае для Китая»). Это связано с тем, что цепочки поставок для электромобилей и аккумуляторов в КНР сейчас самые передовые в мире, и перенос их в Европу или США экономически нецелесообразен.

Промышленная экосистема Китая оказалась лучшей защитой от санкций.

👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

Хроническое недофинансирование образования, нехватка преподавателей, переполненные классы и проблемы с материально-технической базой — проблем с просвещением во Франции больше, чем случаев домашнего буллинга в семье Макрона.

Обо всем этом на BFM рассказал доктор наук, профессор Сорбонны и гид в Париже Давид Беручашвили.

5,35% по американским десятилеткам — это уже не просто «дорогие деньги». Это невероятно дорогие деньги.

Это зона, где вся финансовая система мира начинает входить в крайне опасный режим. Намедни доходность действительно доходила до 5,364% — максимума с 2002 года; 30-летки — примерно до 5,70%. Причем 2-летки находятся около 4,8%: длинный конец растет быстрее короткого.

И меня здесь напрягает даже не сама цифра 5,35%. Беспокоит причина происходящего и возможные последствия.

Сегодня рынок требует всё большую премию за то, чтобы держать длинный американский долг. Оценка 10-летней term premium ФРБ Нью-Йорка поднялась до максимума за 12 лет (!). Одновременно идет огромная эмиссия госдолга, нефть снова выше $100, инфляционные риски возвращаются, а ФРС совсем недавно вновь подняла ставку. И вполне возможно, будет повышать ее дальше.

Получается довольно неприятный коктейль:
▪️ Treasuries 5,35%. И что с того?
▪️ А вот что — скажу просто и понятно. Зачем инвестору покупать акции с P/E 30–50, если безрисковая ставка дает больше 5%?
▪️ Если дорогие Treasuries будут дорожать, вверх пойдут ипотека, корпоративное финансирование, private credit, LBO.
▪️ Если цены уже выпущенных облигаций будут падать, на балансах банков, страховщиков и фондов начнут копиться убытки.
▪️ Рефинансирование компаний в таких условиях становится намного тяжелее.

Самое неприятное — это уже не только Америка.
Пожар начинает распространяться по миру. Французский долговой рынок снова нервничает, спред Франция–Германия недавно доходил до максимума с 2012 года; давление распространяется на Италию и другие рынки еврозоны.

И все же я бы пока не говорил: «мировой финансовый кризис уже начался». Пока правильнее: условия для него становятся очень хорошими. Причем парадокс потрясающий: еще вчера S&P 500 и Nasdaq были около рекордов на эйфории вокруг AI, а рядом безрисковая ставка уже 5,3%+.

Для меня красная зона — если 10-летка не просто проколет 5,35%, а закрепится выше 5,5% и пойдет к 6%. Тогда вопрос будет уже не «упадет ли Nasdaq», а где именно что-нибудь сломается первым: leveraged finance / private credit, коммерческая недвижимость, банки, суверенный долг Европы или кто-то с чрезмерным плечом.

И вот тогда мои слова про «отскок дохлой кошки» на американском рынке могут оказаться еще слишком оптимистичными.

Короче: кризиса пока нет. Но запах действительно появился. И пахнет уже довольно отчетливо. Крайне отчетливо.

👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

Стратегия «США. Биотех»: выход из Vaxcyte, Inc. (PCVX) с результатом +52,1% за 3 недели

Вчера компания Vaxcyte, Inc. (PCVX) объявила об успешных первичных результатах 3-й фазы клинических испытаний на взрослых. Вакцина VAX-31 от пневмококка подтвердила безопасность и иммуногенность, показав, что работает не хуже уже зарегистрированных аналогов.

Но на этом хорошие новости не заканчиваются:

защита от вакцины Vaxcyte в 1,5 раза мощнее, чем у препарата от фармгиганта Pfizer. Благодаря инновационной технологии бесклеточного синтеза белка она защищает от 31 вида бактериальных штаммов против 20 у Pfizer. Путь для регистрации 31-валентной пневмококковой вакцины в FDA открыт! Этот путь займет весь 2027 год, а к 2030-му компания начнет получать миллиарды долларов выручки за инновационный препарат, который защитит от инфекций, вызывающих пневмонию и менингит.

Прививаться необходимо прежде всего людям с ослабленным иммунитетом — младенцам и пожилым. В России прививки получают более 3,5 млн человек, в мире — десятки миллионов. При этом 90% россиян привиты 13-валентной вакциной, заканчивается разработка 16-валентной. Так что VAX-31 (31-валентный) нам бы точно не помешал, не так ли?

Несмотря на новые оптимистичные рекомендации аналитиков Уолл-стрит, мы решили продать акции PCVX в первые минуты торгов и не ошиблись. Довольно быстро прирост в +58% сменился куда более скромными +35%, а после закрытия рынка Vaxcyte объявил о допэмиссии на $1 млрд. Акции еще немного сбавили темп, зафиксировав итоговые +27%.

Ничего не напоминает? Поведение Viking после подъема на 40% пару недель назад с последующим объявлением допэмиссии и резким снижением? Вот и мы сразу подумали о возможном размытии капитала и его последствиях, поэтому совершили удачную продажу сразу после открытия рынка.

Остались вопросы? Пишите.

👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

Работаешь? — плати налоги
Работаешь эффективно — плати еще больше…

Минфин выступил с предложением ввести налог 30% на сверхдоходы для горнодобывающих компаний (на золото — 20%) на 2027-2029 гг. и благодаря этому собрать в бюджет дополнительные 683 млрд руб. за три года. На этом, разумеется, многие акции сектора на Мосбирже попадали в конце сентября.

Бюджету нужны деньги, и в текущих условиях это ожидаемо, однако предложение несет в себе ряд структурных проблем, в частности для инвестиций – государству важно учитывать баланс между инвестиционным потенциалом отраслей и бюджетными потребностями. Иными словами, что бизнес может и что от него хотят.

➡️Если в текущих, мягко говоря, сложных условиях высокой стоимости капитала, недоступности зарубежных технологий и инвестиций подключать риторику сверхналога, то мы рискуем подорвать надежность и работоспособность отрасли.

➡️Добывающая промышленность отличается высокой капиталоемкостью — необходимы постоянные инвестиции в геологоразведку, поддержание производства, технологическое обновление, экологическую защиту и т.д. Налог в данном случае не только сокращает возможности для инвестиций, но и дестимулирует отрасль.

➡️Не говоря уже о том, что инвестиционный климат вокруг навевает мысли «много зарабатываешь — будешь больше платить».

Какие есть альтернативы?

1️⃣Во-первых, диалог — он уже, к счастью, начат. Антон Силуанов заявил, что Минфин обсудил параметры налога с бизнесом и нашел компромисс:

если платеж за 2027 год превысит 4% профильной выручки компании, превышение можно будет перенести на 2029 год; для платежа за 2028 год аналогичный порог составит 5%. Законопроект также ограничивает общую сумму налога 15% профильной выручки за вычетом НДПИ.

2️⃣Во-вторых, распределить нагрузку более равномерно. Например, РСПП в качестве альтернативы предлагает на три года повысить налог на прибыль с 25% до 25,5-26%: по оценке союза, это принесет бюджету 0,5-1 трлн руб. Это не изымает средства из инвестиционного цикла одной отрасли и не нагружает ее непропорционально. Разумеется, бизнесу надо четко дать понять: это временное решение, а не постоянное.

И главное — продолжать диалог государства и бизнеса. Все-таки одно без другого невозможно.

👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

Замерзающим москвичам начали потихоньку давать отопление, а вот в Дубае весьма и весьма жарко. Так что шлю отсюда лучи тепла, добра и поддержки.
Но хватит лирики — рассказываю, что изменилось в жизни россиян с октября.

▪️ Семейная ипотека существенно изменилась. И в худшую сторону, подробнее рассказывали в @bitkogan.
▪️ Самозанятым запретили работать с одним заказчиком на онлайн-платформах больше 60 часов в месяц в течение шести месяцев подряд. Под удар попадают все фрилансеры, курьеры и многие другие...
▪️ Заемщики не смогут оформить более двух дорогих займов — полной стоимостью более 200% годовых каждый. Это коснется только новых договоров.
▪️ Вступает в силу федеральный закон о платформенной экономике. Он устанавливает правила работы посреднических цифровых платформ и их взаимодействие с продавцами, исполнителями, пунктами выдачи заказов и пользователями.
▪️ Появилась возможность внести наличные через банкомат одного банка и зачислить их на счет физического лица в другом банке — участнике СБП.
▪️ Начала действовать пошлина в размере 35% на ввоз БАДов из недружественных стран.

Это, можно сказать, были еще мягкие изменения. Дальше — больше...

▪️ Тарифы ЖКХ вырастут второй раз за год — в среднем на 9,9%, но в отдельных регионах рост достигнет 22%.
▪️ РЖД тоже не стоит на месте: билеты в плацкарт и общие вагоны подорожают на 9,2%.

И немного о ближайшем будущем:
▪️ Утильсбор на автомобили вырастет с 2027 г. на 10-20% в зависимости от типа техники.
▪️ Коммунальные тарифы в России будут расти в восемь раз быстрее, чем ВВП. За пятилетку — с 2025-го по 2029-й включительно — совокупный платеж граждан за коммунальные услуги увеличится на 60%.
▪️ Бизнесу поднимут тарифы на электроэнергию, чтобы защитить электросети от дронов. Эти расходы включат в тарифы на передачу электроэнергии для крупного бизнеса, следует из инициативы ФАС.

И мне по-прежнему интересно — мы действительно продолжаем бороться с высокой инфляцией? Эта «борьба» с нами в одной комнате? Такими темпами про низкую цифру инфляции мы сможем прочитать только в условной книге «Легенды и мифы Древней Греции», но никак не в ближайших отчетах Центробанка.

👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

Трамп подметил очередной парадокс современного мира.

«Геи* за Палестину? Давайте отправим их туда вести переговоры. Больше вы их не увидите».

*Международное движение ЛГБТ признано экстремистской организацией и запрещено в России.

Звучит, конечно, в фирменном трамповском стиле. Но за этой шуткой скрывается вполне серьезный вопрос.

Иногда западный активизм доходит до удивительной точки: люди яростно поддерживают силы и общества, в которых их собственные права и образ жизни, мягко говоря, не являются большой ценностью.

Глобализация глобализацией, но географию, историю и местные законы иногда всё-таки полезно изучать. Хотя бы перед выходом на демонстрацию.

Кстати, был я на днях в Италии. Там как раз эти благородные доны* всю ночь митинговали под окнами за свободу Палестины. Всё это — в ритм громкой электронной музыки.

А я сидел и думал: если демонстранты дружно принадлежат к экстремистской, запрещенной в России организации, то где у них штаб-квартира? Может, мы как раз на нее и наткнулись?! Интересный, однако, вопрос…

👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

На днях в @bitkogan_hotline мы опубликовали новость, что зарубежные активы «Лукойла» стали предметом переговоров США и РФ.

Активы стоимостью $20 млрд теперь обсуждаются Москвой и Вашингтоном в рамках российско-украинского урегулирования. Как сообщают собеседники издания, заработать на сделке пытается поддерживающий Трампа американский бизнесмен Тодд Боэли и ближневосточные миллиардеры, связанные с семьями Уиткоффа и Кушнера.

Вообще, это достаточно важная информация, и мы на передаче с Дмитрием Абзаловым в воскресенье подробно это обсудили.

Мне кажется, многие этого не до конца понимают. По сути, получается, что США решили снова решить свои вопросы за счет в первую очередь Европы. Газ в Европу США уже начали поставлять.
С нефтью, похоже, будет аналогичная ситуация.

Отжатые у «Лукойла» активы, как мне видится, тоже имеют все шансы весьма успешно поработать на США и конкретно на Трампа. Так же, как европейский газовый рынок, американцы, по всей видимости, достаточно скоро будут контролировать и рынок нефтяной.

Россия за это, как мы видим, получит снятие санкций. Да и нефть на отжатые НПЗ будет идти российская.

А контролировать Европу и решать, сколько европейцам потреблять нефтепродуктов и каких именно, будет Трамп.

Красиво.

Короче, посмотрите «Отражение» (YouTube и VK). Там мы все это подробно разбираем.

👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

Президент подписал указ, согласно которому вывоз наличных денег в Ближнее зарубежье теперь ограничен суммой в 1 млн рублей на одного человека. Ранее этот лимит составлял эквивалент $100 тыс. (порядка 8,5 млн руб.).

Отдельно прописано, что за нарушение правила предусмотрено изъятие суммы свыше 1 млн руб. для граждан, а для представителей бизнеса, включая ИП, — всей вывозимой суммы. Раньше-то просто не выпускали, теперь вот так строго.

Указ вступил в действие с момента подписания (то есть с 29 сентября) и касается вывоза наличности в страны ЕАЭС, куда, помимо России, входят Беларусь, Казахстан, Армения, Кыргызстан, а также в Азербайджан, Таджикистан и Узбекистан. То есть во все страны так называемого Ближнего зарубежья.

Впрочем, вывозить более крупные суммы будет можно. Но только через отдельные международные аэропорты и только при наличии документов, подтверждающих снятие всей перевозимой суммы с банковского счета. Это означает, что, во-первых, лететь нужно будет непременно на самолете, а не ехать на поезде, не плыть на корабле и т. д. Во-вторых, деньги необходимо снять со счета в банке, а значит, предварительно их туда положить. А для этого понадобится подтвердить источник их происхождения.

Исключение также действует для юрлиц, осуществляющих международные перевозки, и вывоза средств для работы российских дипломатических и консульских учреждений — при наличии соответствующего уведомления МИДа.

Как к этому отнесутся страны Ближнего зарубежья? Не расстроятся — точно. Их захлестывает рублевый поток, уже комиссии за его прием в банках подняли до 15–20%, а рубли все льются и льются.

А России-то что с этого? Во-первых, это очередная акция в рамках борьбы с оттоком капитала. Все эти страны активно использовались как транзитные для вывода денег из России. А во-вторых, это, конечно, борьба с дефицитом ликвидности.

Сработает ли закон? Как показывает опыт, кто-то, конечно, попадется. Остальные найдут лазейки, обходные пути — скорее всего. Будем следить за статистикой — за оттоком наличных из банков и вывозом капитала.

👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

Намедни получаю информацию: дескать, россиянам стали массово отказывать в получении образования в Европе. В частности, в Германии. Вот что думаю на этот счет.

История с «массовыми отказами» россиянам в студенческих визах пока выглядит скорее как отдельные случаи. Поэтому кричать: «Всё, российских студентов из Европы выгнали!» — я бы не спешил.

Хотя сегодня готов поверить во многое. В начале войны богатых россиян начали выдавливать из европейских банков: закрывали счета, замораживали деньги. Результат? Значительная часть капиталов вернулась в Россию и начала работать уже на российскую экономику. Хотели наказать Россию — заодно наказали собственные банки.

Теперь представим то же самое с образованием. Если российские студенты не будут учиться в Европе, они поедут в Дубай, Сингапур, Гонконг, Китай. Вместе с ними туда поедут деньги, мозги и будущие квалифицированные кадры.

Образование сегодня — жестко конкурентный мировой бизнес. Через университеты страны привлекают лучших, заодно продвигают свою культуру и получают будущих специалистов и налогоплательщиков. Поэтому я пока не верю, что отдельные случаи станут системой. Не потому, что Европа так любит российских студентов. Просто это было бы экономически очень глупо.

Впрочем, последние годы доказали: экономическая глупость еще ни разу не была препятствием для принятия решений.

Короче, мой вывод: история совсем не массовая, скорее, частный случай. А если совсем коротко — дураков везде хватает, и их идеи обсуждать скучно. Вспоминается история про российский газ, который Европа решила перестать покупать. Итог вы знаете сами. Хотели избавиться от зависимости от России — получили безумно дорогой газ из США. И, главное, разрушение собственной экономики. Кто от этого заработал? Да все те же американцы.

Так что история идиотизма правит сегодняшним миром.

👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

Пожалуй, главный вывод из бюджета для российских инвесторов — оставаться в надежных облигациях.

Рынок акций в таких условиях представляет слабый интерес. Я не вижу причин для экономического роста: деловая активность будет стагнировать в гражданских секторах. Финансовые результаты компаний продолжат ухудшаться, а переносить растущие издержки в конечные цены при подавленном совокупном спросе будет тяжело. Особенно непросто придется инвестиционным секторам, например застройщикам.

Для диверсификации можно сохранять в портфеле дивидендные акции экспортеров, не зависящих от внутреннего спроса.

Меньший интерес будут представлять и банки. До сих пор они генерировали хорошую прибыль, но при этом копили реструктурированные долги: уже девятая часть всей корпоративной задолженности — проблемная. В то же время сегодня многие компании живут в режиме выживания, и некоторые из них не переживут следующий год, что чревато для банков дальнейшей реализацией кредитных рисков.

При этом процентные ставки в реальном выражении остаются высокими, поэтому облигации вполне интересны. Сейчас точно не время держать рискованные высокодоходные бумаги — лучше не гнаться за лишним процентом доходности и покупать наиболее надёжные выпуски. К тому же в условиях подавленного спроса у Банка России появится возможность постепенно снижать ключевую ставку, что также благоприятно для облигаций.

В общем, идей роста в акциях нет. Хорошо хоть на процентах можно зарабатывать.

P.S. Мы подробно разберем все это в нашем приложении. Посмотрим, как эти события повлияют на различные отрасли, экономику компаний и их будущие котировки.

👨‍💼Евгений Коган в MAX и ВК

Америка хоть и впереди планеты всей, но во многих аспектах жизни обычных граждан остается догоняющей. Хотя... потихоньку догоняет — Дональд Трамп объявил об открытии американских «Госуслуг». Подробности рассказали на BFM.

Интересно, что дальше? «Привязка» к поликлинике по месту жительства? Вызов врача на дом? Или продолжительный и оплачиваемый декретный отпуск на федеральном уровне? Будем посмотреть.