Манипуляции с DCF
В комментариях к посту об оценке бизнеса перед IPO прозвучало мнение:
Лучше дисконтированного денежного потока (DFC) пока ничего не придумали.
Это верно только, если вы оцениваете свою собственную компанию, зная досконально свой рынок и особенности бизнеса изнутри. Дело в том, что почти все параметры модели DCF являются экспертными мнениями, поэтому открывается огромный простор для манипуляций.
В теории все просто: считаем денежные потоки, дисконтируем их на требуемую доходность. Сумма и будет оценкой бизнеса.
Посмотрим, как можно обоснованно менять "справедливую стоимость" компании в разы.
Срок
Мы можем выбрать срок, за который мы будем считать денежные потоки. Если ежегодный денежный поток составляет 1 млн., то их сумма за 5 лет составит 5 млн, а за 20 лет - целых 20 млн.
Разница - уже в 4 раза, а мы только начали.
На практике используются сроки, кратные 5 годам - 10, 15, 20, 25 лет.
Терминальная стоимость
Мы решили, что наш бизнес будет приносить денежный поток в течение 10 лет. Что станет с ним потом? Он же не исчезнет. У вас по-прежнему будет этот актив, который имеет некую стоимость. В рамках модели DCF предполагается, что эта стоимость выплачивается инвесторам деньгами в конце срока, а инвестиционный проект уничтожается, поэтому она и называется терминальной.
Оценить эту стоимость - задача не из легких. Представим, что данный канал - это бизнес, а количество подписчиков - это его стоимость. Попробуйте прикинуть, сколько будет подписчиков на канале через 5, 10 и 15 лет. Лично я легко смогу обосновать любое число от нуля до ста тысяч.
Тип денежного потока
Если мы говорим именно о бизнесе, то за "денежные потоки" мы можем брать совершенно разные показатели. Например, оценивать компанию по дивидендному потоку. А можем взять прибыль либо чистую, либо операционную. А можем денежный поток либо общий, либо от основной деятельности, либо свободный. И т.д., и т.п.
Можете взять отчетность любой компании и убедиться в том, что эти показатели отличаются друг от друга, поэтому выбор повлияет на итоговую оценку бизнеса.
Еще эти показатели нужно умножить на срок. Так прибыль может быть всего на 20% больше ДП, но эта разница будет накапливаться в течение 15-20 лет.
Оценка денежного потока и его динамика
Мы выбрали конкретный показатель, теперь надо его спрогнозировать в будущем. Почему бы не предположить, что он будет расти на 15% в год. Обоснование я найду. Или ДП будет увеличиваться на 20% в год. И это я тоже "обосную" без особых проблем.
Наш пресловутый миллион в год при ежегодном росте на 15% за 15 лет превратится в 47 млн. А при темпах роста 20% сумма составит уже 72 млн.
Дисконтирование
Каждый денежный поток нужно разделить на требуемую инвестиционную доходность с учетом риска. Вот это дополнение "с учетом риска" и превращает формулу в инструмент для манипуляций.
Даже если мы возьмем доходность в размере ключевой ставки (попробуйте спрогнозировать ставку на 10 лет вперед), все равно оценщик может корректировать ее на "риск". Что под этим риском понимается, и как он переводится в конкретные цифры - известно только самому оценщику.
Ставка дисконтирования уменьшает оценку актива, поэтому чем она меньше, тем выше будет "справедливая стоимость".
При ставке дисконтирования 14,5% наш бизнес с миллионом в год (срок 15 лет, ежегодный рост на 15%) будет оцениваться в 16 млн.
Но 14,5% для рискового актива - это мало. Надо 25%. Тогда оценка компании уменьшится до 9 млн. А при ставке 29% -- и вовсе до 7,5 млн.
Как вы думаете, если я смогу обосновать ставку 25%, возникнут ли у меня сложности с тем, чтобы обосновать ставку 29%?
А теперь используем все вместе:
ДП 500 тысяч, не растет, срок 5 лет, терминальная стоимость 5 млн, ставка дисконтирования 30%.
Оценка бизнеса составит 3 млн.
ДП 500 тысяч, рост на 20% в год, срок 25 лет, терминальная стоимость 45 млн, ставка дисконтирования 15%.
Стоимость бизнеса будет 23 млн.
Если вы на переговорах со стороны покупателя, то используйте первый способ.
Если вы продаете бизнес, то используйте второй способ.
Оба способа абсолютно легальны и соответствуют методике DCF.
В комментариях к посту об оценке бизнеса перед IPO прозвучало мнение:
Лучше дисконтированного денежного потока (DFC) пока ничего не придумали.
Это верно только, если вы оцениваете свою собственную компанию, зная досконально свой рынок и особенности бизнеса изнутри. Дело в том, что почти все параметры модели DCF являются экспертными мнениями, поэтому открывается огромный простор для манипуляций.
В теории все просто: считаем денежные потоки, дисконтируем их на требуемую доходность. Сумма и будет оценкой бизнеса.
Посмотрим, как можно обоснованно менять "справедливую стоимость" компании в разы.
Срок
Мы можем выбрать срок, за который мы будем считать денежные потоки. Если ежегодный денежный поток составляет 1 млн., то их сумма за 5 лет составит 5 млн, а за 20 лет - целых 20 млн.
Разница - уже в 4 раза, а мы только начали.
На практике используются сроки, кратные 5 годам - 10, 15, 20, 25 лет.
Терминальная стоимость
Мы решили, что наш бизнес будет приносить денежный поток в течение 10 лет. Что станет с ним потом? Он же не исчезнет. У вас по-прежнему будет этот актив, который имеет некую стоимость. В рамках модели DCF предполагается, что эта стоимость выплачивается инвесторам деньгами в конце срока, а инвестиционный проект уничтожается, поэтому она и называется терминальной.
Оценить эту стоимость - задача не из легких. Представим, что данный канал - это бизнес, а количество подписчиков - это его стоимость. Попробуйте прикинуть, сколько будет подписчиков на канале через 5, 10 и 15 лет. Лично я легко смогу обосновать любое число от нуля до ста тысяч.
Тип денежного потока
Если мы говорим именно о бизнесе, то за "денежные потоки" мы можем брать совершенно разные показатели. Например, оценивать компанию по дивидендному потоку. А можем взять прибыль либо чистую, либо операционную. А можем денежный поток либо общий, либо от основной деятельности, либо свободный. И т.д., и т.п.
Можете взять отчетность любой компании и убедиться в том, что эти показатели отличаются друг от друга, поэтому выбор повлияет на итоговую оценку бизнеса.
Еще эти показатели нужно умножить на срок. Так прибыль может быть всего на 20% больше ДП, но эта разница будет накапливаться в течение 15-20 лет.
Оценка денежного потока и его динамика
Мы выбрали конкретный показатель, теперь надо его спрогнозировать в будущем. Почему бы не предположить, что он будет расти на 15% в год. Обоснование я найду. Или ДП будет увеличиваться на 20% в год. И это я тоже "обосную" без особых проблем.
Наш пресловутый миллион в год при ежегодном росте на 15% за 15 лет превратится в 47 млн. А при темпах роста 20% сумма составит уже 72 млн.
Дисконтирование
Каждый денежный поток нужно разделить на требуемую инвестиционную доходность с учетом риска. Вот это дополнение "с учетом риска" и превращает формулу в инструмент для манипуляций.
Даже если мы возьмем доходность в размере ключевой ставки (попробуйте спрогнозировать ставку на 10 лет вперед), все равно оценщик может корректировать ее на "риск". Что под этим риском понимается, и как он переводится в конкретные цифры - известно только самому оценщику.
Ставка дисконтирования уменьшает оценку актива, поэтому чем она меньше, тем выше будет "справедливая стоимость".
При ставке дисконтирования 14,5% наш бизнес с миллионом в год (срок 15 лет, ежегодный рост на 15%) будет оцениваться в 16 млн.
Но 14,5% для рискового актива - это мало. Надо 25%. Тогда оценка компании уменьшится до 9 млн. А при ставке 29% -- и вовсе до 7,5 млн.
Как вы думаете, если я смогу обосновать ставку 25%, возникнут ли у меня сложности с тем, чтобы обосновать ставку 29%?
А теперь используем все вместе:
ДП 500 тысяч, не растет, срок 5 лет, терминальная стоимость 5 млн, ставка дисконтирования 30%.
Оценка бизнеса составит 3 млн.
ДП 500 тысяч, рост на 20% в год, срок 25 лет, терминальная стоимость 45 млн, ставка дисконтирования 15%.
Стоимость бизнеса будет 23 млн.
Если вы на переговорах со стороны покупателя, то используйте первый способ.
Если вы продаете бизнес, то используйте второй способ.
Оба способа абсолютно легальны и соответствуют методике DCF.